要点：
　　上半年归属于公司股东的净利润同比上升43%，低于我们预期3%。中行国内业务净利润同比飚升73%，与主要竞争对手相当。然而，海外业务利润同比下降28%，主要因为海外净息差的下降和美元债券拨备的增加。
　　上半年净息差环比下降16个基点，主要因为海外业务净息差的下降以及人民币存款成本的上升。美联储降息大大影响了海外业务的净息差，这是净息差下降的主要原因。同时，中行重定价存款占比高于主要竞争对手，其人民币存款成本上升幅度较大。
　　美元债券依然存在一定风险，虽然我们已假设08年由此损失200亿元。中行目前有106亿美元的MBS和173亿美元的两房相关债券。上半年中行已计提了107亿元人民币的拨备，其中次贷的拨备率为35%，Alt-A MBS的拨备率为22%，非机构MBS的拨备率为11%。
　　资产质量稳定。上半年集团实现减值贷款环比双降，不良贷款形成率从07年上半年的0.77%降至0.71%。然而，上半年关注类贷款环比上升了15亿元，90天内逾期贷款上升47亿元。鉴于宏观不确定因素，上半年中行将拨备覆盖率从07年的106.4%提高到115.7%，信贷成本上升至0.43%。
　　维持08～09盈利预测，但考虑到净息差的下降、非利息收入的增加以及更加保守的信贷成本假设，我们调整了盈利增长的主要驱动因素。
　　维持中性评级，仍需耐心等待价值重估机会。正如08下半年银行业策略报告中所述，一旦宏观环境变得有利（人民币升值进一步放缓，美国房地产市场趋于稳定，美联储停止降息），该股将有望在09年表现优异。目前，目前，中行A股08~09年市盈率分别为13.3倍和10.6倍，相比同业估值优势不明显，投资者仍需等待介入时机。维持中性。