6月3日发布投资报告，针对联通公告资产重组详细方案，维持中国联通(600050.SH)“增持”评级。
　　联通红筹公司与联通集团出售CDMA 网络及用户的总价为1100 亿，略高于市场普遍预期。其中，联通红筹公司出售用户的初步定价为438 亿，若1H2008 联通 CDMA 服务收入同比下滑超过2%，则定价将修改为438 亿?1H2008 CDMA 服务收入/1H2007 CDMA 服务收入＋0.02)；联通集团出售CDMA 网络的定价为662 亿。尽管ARPU 值高于G 网，2007 年联通C 网的税前利润率仅为约4%，远低于联通G 网近15%的税前利润率。本次交易定价相当于联通红筹公司交易标的(尚不包括澳门联通和联通华盛)近50 倍的税前利润，说明联通C 网出售定价更多是依据C 网的正常盈利水平，出售CDMA 业务使联通C 网的并购价值得到充分兑现。从财务影响来看，出售CDMA 用户将为联通运营公司带来438亿现金，相当于A 股公司每股将增加约0.70 元现金(考虑合并网通后联通红筹扩股)，可以满足短期GSM 扩张和3G 的资本开支；假设联通C 网2008 年盈利与2007 年持平，适用的所得税率为25%，则出售CDMA 用户将使联通红筹公司2008 年税前利润减少8.7亿，税后净利润减少约6.5 亿，A 股公司2008 EPS 将因此减少约0.01 元。
　　联通红筹合并网通红筹的方案为联通红筹向网通红筹股票持有人、ADR 持有人和期权持有人分别发行新联通股票、新联通ADR 和新联通股票期权。每股网通红筹股票可以获得1.508 股新联通股票，每份网通红筹ADR 可获得3.016份新联通ADR。合并完成后，联通BVI 在新联通的持股比例将由71.18%下降到40.21%(假设网通和联通的期权均未行权)，联通A 股在新联通的间接持股比例将由58.44%下降到33.01%(假设网通和联通的期权均未行权)。根据我们测算，联通在剥离C 网并与网通合并后，2008 年EPS 预计将达到0.31 元，比不合并网通的情形EPS 增厚约31%。中期看，由于固网的成长性弱于移动网，新联通未来两年的成长性将受到削弱。
中期来看，联通与网通合并的协同效应主要体现在：固网现金流可以支持G 网和3G 投资；PHS 用户可以转变成GSM 用户；新联通可以提供全业务套餐。在政府扶持弱势运营商的政策支持下，判断新联通G 网市占率有可能会提升，至少不会明显下滑。剥离C 网后的新联通，其移动通信业务未来几年的盈利成长有望达到20%。
　　预测合并后联通A 股2008 年至2010 年EPS 分别为0.31 元、0.35 元和0.39 元，以33 倍的2008 PE 加上0.70 元的现金增厚预测公司6个月合理股票价格为10.93 元，维持“增持”的投资评级。
　　此外，两个方案仍需各公司股东大会批准；联通G 网与C 网的分拆可能会影响G 网的运营；联通与网通的整合可能会影响新联通的正常运营；市场热衷3G 和重组题材可能会使公司股价大幅超出目标价。