近日我们拜访了公司，与管理层就公司生产经营和未来的发展等事宜做了详细的沟通。
点评：
镇痛止血细分市场的领先者。公司的主营产品为特色藏药和中成药，包含了独一味、参芪五味子、
脉平片、前列安通片等。其中主要品种独一味占销售收入比重超过71.31％，毛利贡献占比则超过60％。
独一味专注于镇痛止血细分市场，以销售额计算已经成为该领域中最大的中药品牌。目前正在申请后继
的独一味注射液和独一味巴布剂巴布剂等新剂型的申请，以强化独一味系列产品在细分市场的领域的领
先地位。预计最快明年上半年有望获得巴布剂的新药证书。
广阔的市场前景。镇痛和止血类产品存在很大市场空间，单单镇痛药物市场的容量就高达几十亿美金。在我国关节疼痛、神经痛、炎症引发的疼痛等市场随着生活水平的提高，市场需求在快速扩张中。
其中中药以其确切的疗效，无成瘾性等副作用正在受到日益广阔的关注。临床使用中也渐渐出现了与联
合用药的趋势，以达到最佳使用效果。镇痛和止血类中成药的销售收入在2007 年已经达到了10 亿元的
市场规模，未来仍将保持高速增长的态势。
综合竞争力占优。在镇痛止血细分市场中，公司面临的中药竞争产品虽然众多，但是有一定市场影
响力的仅有云南白药、龙血蕨等少数品种。其中云南白药虽然具有品牌优势但是不具备镇痛的效果，同
时使用方式存在缺陷，因此在医院的处方系统中不占优势。龙血竭虽然也是很好的中药，但是这个产品
生产企业众多，而且没有成规模的企业，因此对公司的产品并没有构成实质性的威胁。而在独一味这个
品种上，公司占据了绝对主导地位，并且成功的将公司的质量标准定为国家标准。
强大的销售能力。公司的产品之所以能够后来居上是和其完善的销售网络，出众的销售能力密不可
分。公司目前拥有200 余人的专业学术推广队伍，销售网络遍布全国，分为8 个大区，40 余个地区。其
网络分布和销售队伍的人数均远远超过竞争对手。
控制产业链的上游，确保原料优势。独一味原料主要成分为独一味草，只生长于海拔3000 米－5000
米的高山草甸等特殊生态环境。虽然广泛分布于青藏、四川等地，但是甘肃玛曲县所产的独一味草的有
效成分含量最高。因此公司在甘南投资建厂，并且布下了完善的收购网络，从而获取了上游的资源优势。
由于原料占据了中成药生产成本的大头，因此今年上半年明显体现出公司的成本控制力远远好于其他中
药企业，独一味产品毛利率大幅提升超过8 个百分点。此外，公司正在建设3 万亩的独一味草的GAP 生
产基地，以符合国家的政策规定，同时减少市场波动带来的原材料价格变化风险，预计3～5 年后即可为
公司带来明显效应。
灵活的管理体制。公司奉行管理权和所有权分离的原则，阙文彬辞去了董事长职位，聘请了行业内
资深人士担任。上市时所有的高级管理层同时也持有公司的股份，以确保有效的激励。
应收帐款增加源于销售规模快速扩张。公司的销售在全国快速扩张。由于地区间的差异很大，因此
受到不同地区回款时间不同的影响，公司将原有的3 月回款政策适当放宽至3～5 个月，导致应收帐款大
幅上升。但是我们认为，3～5 个月的回款时间仍然低于行业内的平均水平，因此并没有明显增加公司的
经营风险。
未来增长点：
独一味在处方系统的快速增长。公司不断强化独一味在医院处方领域的销售，分享市场快速增长的
蛋糕。随着公司品牌在医院的逐渐建立，临床使用科室的不断拓展，未来有望高速增长。
其他药品的销售规模扩大。公司的参芪五味子和脉平片等产品加大了在医院的推广力度，销售收入
增长明显。虽然产品的基数比较低，现在尚还不能为公司的盈利做出明显的贡献，但是未来3 年有望成
为销售收入过5000 万的品种。
拓展产品领域。独一味作为千年传承的藏药，拥有很好的疗效和品牌。而在镇痛止血市场中，OTC
占据了重要地位。公司计划在适当的时候，进行OTC 推广活动，以推动产品的销售进一步快速增长。但
是OTC 市场的高投入特点，使得短期内无法对公司利润有明显贡献。
新产品的推进。公司的独一味巴布剂作为国内的独家产品，具有使用方便，透气防水，促进伤口愈
合等特点。国内的创伤敷料市场已经达到了8～10 亿的市场规模。若此产品获批后将成为公司下一个成
长点。
盈利预测：预计08～10 年EPS 分别为0.55、0.73、0.92，分别增长52.02％，32.73％、26.03％。
公司产品独特，竞争优势突出，复合增长率超过30％，我们认为合理估值应该为15.5～17.5 元，予以“推
荐”的评级。