股改方案显示控股股东诚意：9 月2 日公司公告修改后股改方案，①流通股东每10 股获送3 股对价；②潜在控
股股东新三九承诺三九医药2008 年、2009 年每股收益若低于0.50 元、0.65 元，则流通股东每10 股获得由新
三九追加对价0.3 股。对价高于市场平均水平，股改方案显示股东诚意。
债务重组完成，中期业绩大幅增长：从2008 年中期业绩看，公司实现营业收入19 亿元，同比增长20%，实现
净利润2.09 亿元，同比增长123%，每股收益0.21 元。公司制药工业收入增长24%，财务费用减少8913 万，资
产负债率下降至32.8%，债务重组解决公司历史包袱。
资源全面聚集制药业，经营向好趋势明显：公司发展战略聚焦品牌OTC、中药处方药、免煎中药、抗生素及普
药四大制药业务模块，以品牌OTC 为核心。①品牌OTC 走品类规划策略，其中感冒灵系列通过品类规划在已有
的高基数上仍有望保持20%以上快速增长，其他OTC 保持稳定增长。②公司中药注射液临床使用多年，经过2008
年恢复性增长后，未来能够保持稳定增长。③免煎中药近3 年收入复合增长率41%，逐步得到市场认可，增速
有望保持。④在社区和新农合用药增长带动下，公司着力开发第三终端，抗生素和普药增速加快。⑤2009 上半
年公司将通过收购方式丰富新产品，弥补产品线不够丰富的短板。综合而言，制药业务增速有望稳中加快，中
药材价格涨势趋稳，制药工业毛利率水平将保持平稳。
上调盈利预测，6 个月目标价19.4-21 元：我们根据公司股改承诺上调2008-2010 年业绩预测至0.50 元、0.65
元、0.80 元，同比增长73%、 31%、23%。公司拥有OTC 优势渠道网络；“三九”品牌消费者影响力深厚；同时
是华润医药产业核心平台，未来华润孵化成熟的医药企业将围绕公司整合。我们给予公司6 个月目标价19.4-21
元，相当于2009 年23-25 倍预测市盈率，维持“增持”评级。